《港湾商业观察》徐慧静
2026年7月30日，卡奥斯物联科技股份有限公司（以下简称，卡奥斯）向港交所主板二次递交上市申请，中国国际金融香港证券有限公司与汇丰担任联席保荐人。
此前，公司曾于2026年初首次递表，后因财务资料更新及监管反馈要求更新申请。更早之前，公司于2024年9月启动科创板上市辅导备案，后自愿终止A股筹备转道港股，至今未撤回备案，亦未收到青岛证监局相关意见。A股备案悬而未决叠加港股二次递表，其资本路径取舍值得关注。
据招股书显示，卡奥斯于2017年成立，脱胎于海尔集团的工业互联网孵化，是一家工业智能化产品及解决方案服务商，业务涵盖物联网产品（包括变频控制器及系统控制器）和数据智能解决方案。公司以自主研发、工业大模型驱动的COSMOPlat工业互联网平台为核心，将制造业全流程解构为需求交互、研发、营销、采购、生产、物流、服务七大模块，是首批工信部认证的跨行业跨领域工业互联网平台之一。
据弗若斯特沙利文数据，按2025年营收计，公司在中国基于平台的工业数据智能解决方案服务商中排名第一，市场份额为1.7%；在中国家电行业边端智能控制器行业中排名第一，市场份额为4.3%；累计收费客户9600余家，深耕家电、机械装备、电子、汽车及能源化工等垂直行业。
头顶海尔系工业互联网平台的光环，卡奥斯交出的却是一份大象起舞式的答卷：营收平稳增长，盈利反转向上，超过一半收入来自母公司海尔集团，整体毛利率不足18%，应收账款规模却持续攀升至22亿元以上。市场最关心三个问号：对海尔集团的关联交易依赖如何平衡？低毛利硬件与高毛利软件的结构之变能否持续？应收账款与减值风险是否可控？
2024年扭亏为盈，商誉金额大增
财务数据层面，2023年、2024年及2025年（以下简称，报告期内），卡奥斯实现营业收入分别为49.94亿元、50.69亿元和63.51亿元，2025年营收同比增长25.3%；期内利润分别为-8272.10万元、6513.60万元和2.21亿元，2024年扭亏为盈，盈利规模逐年扩大。2026年一季度，公司实现营业收入14.75亿元、期内利润1939.10万元，延续盈利态势。剔除股份支付费用及上市开支后，公司经调整净利润分别为783.50万元、1.06亿元和2.21亿元，盈利成色逐步夯实。
然而，盈利规模的扩大并未完全打消市场对盈利质量的疑虑。报告期内，公司整体毛利率分别为17.8%、18.1%和17.8%，2026年一季度进一步降至17.6%。分业务看，物联网产品毛利率由13.6%降至12.3%，其中变频控制器毛利率由14.8%降至12.3%，系统控制器毛利率由13.3%降至11.7%；数据智能解决方案毛利率则由36.6%降至30.2%，虽显著高于物联网产品，但同样面临下行压力。
收入结构上，物联网产品收入占比由81.7%降至69.6%，数据智能解决方案收入占比由18.3%升至30.4%，其中绿色制造解决方案收入由1883.90万元猛增至7.06亿元，占比升至11.1%，成为增长最快的板块；区域工业互联网解决方案毛利率由24.7%升至50.7%，企业增值服务毛利率则维持在64.4%至78.5%的高位。随着高毛利软件业务占比提升，公司毛利率改善的想象空间正在打开，但报告期内整体毛利率仍未见明显抬升，硬件制造的基本盘属性依旧突出。
天使投资人、人工智能专家郭涛向《港湾商业观察》表示，卡奥斯实现扭亏之后利润规模有所抬升，但盈利质量存在明显隐患。“在业务结构层面，公司硬件业务拉低整体毛利率，软件及解决方案具备更高毛利，但高毛利业务尚未形成足够收入权重。硬件制造属于规模化竞争赛道，利润空间被持续压缩，单纯依靠高毛利软件业务去对冲低毛利硬件的拖累存在不小难度。工业互联网平台的估值高度依赖软件、解决方案的规模化复制能力，当前业务结构下，若不能持续提升高毛利业务的收入占比，同时改善应收回款状况，将很难支撑工业互联网赛道的长期估值逻辑。”
研发层面，报告期内公司研究及开发开支分别为4.22亿元、3.73亿元和4.21亿元，研发费用率由8.5%降至7.4%、再降至6.6%，2026年一季度为7.1%。费用端，报告期内公司销售及分销开支占收入比重由6.3%降至4.9%，行政开支占比由7.9%降至4.8%，费用控制初现成效，对盈利改善亦有贡献。
公司表示，将通过软件模块化、快速部署、提升交付效率、缩短开发周期等方式持续优化成本结构，实现成本节约并改善毛利率。值得注意的是，截至2026年3月31日，公司账面商誉5.18亿元，较2023年末的1.07亿元明显增长，主要与2025年8月以5.762亿元对价收购上海碳索能源服务股份有限公司67%股权等并购扩张有关，商誉及其他无形资产减值风险需要持续关注。
海尔集团贡献过半收入，关联交易与独立性待解
作为海尔集团孵化的工业互联网平台，关联交易是卡奥斯最核心的命题。截至最后实际可行日期，海尔集团公司通过直接持股及附属公司、受控实体间接行使公司约78.04%的投票权，为公司控股股东。报告期内，公司来自海尔集团的收入分别为36.07亿元、34.21亿元和34.69亿元，占当期总营收的72.2%、67.5%和54.6%；2026年一季度占比56.2%。来自五大客户的收入占比分别为81.7%、80.2%、68.1%和68.3%，其中最大客户即为海尔集团。
关联交易不仅体现在收入端，也体现在采购端。报告期内，公司向海尔集团的采购金额分别约为8.55亿元、8.63亿元和9.17亿元，海尔集团同时是公司最大供应商，采购占比在16%至22%之间。公司表示，与海尔集团之间的交易按与独立第三方可比的定价条款进行，业务关系在商业上具有互惠互补性，未对海尔集团产生过度依赖。但需要看到，虽然海尔集团收入占比逐年下降，仍贡献过半收入，且公司产品最初即在海尔集团的制造及运营场景中开发部署，客户集中度与关联交易定价公允性、业务独立性，势必成为港交所问询与市场审视的重点。
招股书亦提示，控股股东对提交股东批准的任何公司交易或其他事项的决策结果具有重大影响力，可能对其他股东的利益产生不利影响。
郭涛认为，卡奥斯大股东海尔集团掌握近八成投票权，同时客户、供应商两端均存在大额关联交易，会对业务独立性与资本市场估值形成明显约束。“高度关联收入，意味着公司对外拓展第三方客户的真实能力难以剥离验证，业绩波动会直接受海尔集团资本开支、采购策略影响，港股投资者会对这类属性给予估值折价。虽然报告期内关联收入占比呈现下行趋势，但2026年一季度占比再度反弹，说明降关联交易并非线性推进。公司降低关联占比的路径有一定方向，依托海尔产业背书向外拓展外部制造企业客户，但工业互联网项目落地周期长，外部客户开拓难度较高，缺少强约束机制保障降关联进度，后续能否持续降低关联交易占比，要重点观察第三方客户收入的实际增长兑现。”
值得留意的是，招股书披露，于往绩记录期间后及直至最后实际可行日期，公司为数据智能解决方案业务订立了249项新合约，其中独立客户占总数的约72%，并录得7.48亿元新订单，其中约78%来自独立客户。这显示出公司向外拓展的积极信号，但独立客户订单能否持续兑现为稳定的收入替代，仍需时间验证。
应收账款增至超21亿，减值损失连年翻倍
应收账款的快速膨胀是卡奥斯财务状况中另一个值得警惕的信号。截至2023年、2024年及2025年12月31日及2026年3月31日，公司贸易应收款项及应收票据分别为16.98亿元、16.49亿元、22.17亿元和21.41亿元；贸易应收款项及应收票据周转天数分别为122天、119天、110天及133天，2026年一季度周转天数明显拉长。与之对应，报告期内公司金融及合约资产减值亏损净额分别为465.50万元、1646.80万元和3585.80万元，几乎逐年翻倍，应收账款质量及坏账风险不容忽视。
郭涛指出，公司应收账款规模持续走高，周转天数不断拉长，资产减值亏损同步扩大，反映出回款压力持续加剧，账面利润和实际现金流入存在差距。“随着业务扩张，贸易应收款项结余可能继续增长，若客户财务状况恶化或合作关系恶化，可收回性将受到影响。从客户结构看，公司客户主要来自家电、机械装备、电子、汽车及能源化工等行业，部分为大型集团企业，回款周期普遍较长；海尔集团作为最大客户，其回款安排亦对公司现金流影响显著。”
公司坦言，随着业务扩张，贸易应收款项结余可能继续增长，增加不可收回应收款项的风险。报告期内公司经营活动现金流持续为正，分别录得0.77亿元、0.87亿元和2.23亿元，整体呈改善趋势；但截至2026年3月末，公司现金及现金等价物降至1.25亿元，流动性储备并不宽裕。
本次IPO募资拟用于提升核心平台及产品实力，包括投入研发升级工业智能软件与智能体、开发下一代工业软件COSMO-iMOM、升级化工企业智能制造平台及COSMO-Sphere平台、优化能源管理系统COSMO-iEMS，以及战略投资与并购、营运资金等。
对卡奥斯而言，工业互联网故事能否兑现，关键看三点：海尔集团之外的独立客户拓展能否提速、高毛利软件业务占比能否持续提升、应收账款与减值风险能否得到有效控制。三者叠加，决定了这家海尔系平台公司登陆港股后的估值成色。（港湾财经出品）
