《港湾商业观察》张然淇
在动力电池、电驱系统等关键领域国产替代加速的背景下，一批长期隐身于产业链背后的零部件企业开始走向资本市场。江苏联博精密科技股份有限公司（以下简称“联博股份”）便是其中之一。
6月29日，联博股份于创业板递交招股书获深交所受理，保荐机构为国金证券。然而，光鲜的增长数据之下，客户集中度偏高、原材料价格波动、单一赛道依赖等老问题仍如影随形。当新能源汽车增速换挡，联博股份试图以人形机器人第二曲线讲述新故事，这场资本叙事能否说服监管与市场，仍待时间检验。
核心产品量增价跌，第三方回款每年上亿
据招股书及天眼查显示，联博股份成立于2011年，主要从事汽车零部件服务商，核心产品涵盖新能源汽车驱动电机、汽车EPS电机、微特电机等精密冲压铁芯产品，
从财务数据来看，联博股份交出的成绩单相当亮眼。2023年至2025年（以下简称“报告期内”），公司营业收入分别为9.77亿元、10.63亿元和13.47亿元，年复合增长率达17.39%；归属于母公司所有者的净利润分别为4486.39万元、4330.96万元和1.19亿元，年复合增长率高达63.04%。
2025年堪称联博股份的“丰收年”，净利润同比暴增175.37%，几乎是营收增速的十倍。利润弹性的释放，一方面得益于规模效应下的费用摊薄，另一方面则与高端产品占比提升直接相关。
盈利指标上，报告期内公司综合毛利率分别为14.08%、15.89%和16.91%，2025年同比提升了2.49个百分点；汽车电机铁芯毛利率分别为14.72%、15.92%和14.67%。
从业务结构来看，精密冲压铁芯为公司主营业务收入主要构成，报告期内分别实现营收8.54亿元、9.16亿元和11.37亿元，分别占主营业务比例的97.01%、96.38%和92.41%。
细分产品维度来看，新能源汽车驱动电机铁芯为核心增长引擎，收入规模呈快速扩张态势。报告期内，该类产品收入分别为5.45亿元、5.81亿元和8.23亿元，分别占主营业务比例的61.94%、61.16%和66.92%，成为拉动公司营收增长的核心动力。
值得注意的是，核心产品呈现出典型的“量增价跌”特征。报告期内，公司新能源驱动电机铁芯平均售价持续下行，分别为2.65万元/吨、2.62万元/吨和2.50万元/吨。
传统业务板块，EPS电机铁芯表现较为稳定，期内分别实现营收2.24亿元、2.26亿元和2.10亿元，分别占主营业务比例的25.39%、23.82%和17.08%；其他汽车用微特电机铁芯和其他微特电机铁芯占比较低，暂未形成有效的规模化营收。
精密冲压模具则在报告期内分别实现营收2634.16万元、3441.93万元和9335.66万元，分别占主营业务比例的2.99%、3.62%和7.59%。
值得警惕的是，报告期内，公司第三方回款金额分别为2.02亿元、1.65亿元和1.59亿元，占当期营业收入的比例分别为20.65%、15.57%、11.79%。
联博股份表示，第三方回款主要为公司与客户尼得科汽车马达（浙江）有限公司、三菱东京日联银行（中国）有限公司杭州分行三方签订《债权转让基本合同》，约定公司可将对尼得科汽车马达（浙江）有限公司的应收账款转让给三菱银行。
同时表示，上述第三方回款均系基于业务需要产生，具有合理性；报告期内发生的第三方回款均具有真实业务背景，不存在虚构交易情形，不存在因第三方回款事项导致货款归属纠纷的情况，公司、实际控制人及其一致行动人、董事和高级管理人员等关联方与存在第三方回款情形的主要客户及其回款方不存在关联关系情况。
客户集中度较高，研发投入不增反降
报告期内，联博股份持续拓展海外业务，外销收入分别为1956.25万元、1.05亿元和4.40亿元，分别占主营业务比例的2.22%、11.07%和35.74%，海外占比逐渐扩大。
但由于下游新能源汽车市场份额集中相关的特点，报告期内公司呈现出高度集中的客户结构特点。
报告期内，公司前五名客户收入占主营业务收入比重分别为68.57%、67.30%和67.90%，大众集团、尼得科、华域电动、博世集团、方正电机构成了公司的核心客户矩阵。
深度绑定国际巨头固然是竞争力的证明，但硬币的另一面也显而易见。一旦企业电动化战略调整、车型销量不及预期，或者供应链体系生变，联博股份的业绩基本盘都将受到直接冲击。
比客户集中更底层的风险，来自原材料端。联博股份的核心原材料是各类无取向电工钢（硅钢片），报告期内采购金额分别为6.93亿元、8.31亿元和7.13亿元，分别占采购占比的96.07%、95.58%和95.90%。
硅钢作为大宗商品，价格受宏观经济、钢铁行业周期、供需关系多重因素影响，波动向来剧烈。2022年硅钢价格冲高回落的行情，至今让不少零部件厂商记忆犹新。对于毛利率不足20%的联博股份而言，原材料价格每波动5个百分点，都可能直接吞噬数个百分点的利润。
公司在招股书中也坦言，若未来硅钢等原材料价格出现上涨，而产品价格无法及时调整，将对公司盈利能力产生不利影响。
在营收规模持续扩张的背景下，联博股份的研发投入反而呈现收缩态势，与同行业差距显著。
报告期内，公司研发费用分别为2121.84万元、2467.59万元和1928.26万元，研发费用率分别为2.17%、2.32%和1.43%；和同行对比来看，联博股份显著低于同期同行业可比上市公司研发费用率平均值的3.79%、3.60%和3.62%。
联博股份表示，报告期内，公司研发费率低于同行业可比上市公司，主要系同行业可比上市公司在上市后均向不同方向拓展新业务和新产品，公司主营产品和研发方向相对比较集中，研发领域也较为专注。
其他财务数据方面，报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为3.55亿元、3.72亿元和4.03亿元，占营业收入的比例分别为36.28%、34.97%和29.95%；坏账准备分别为1802.82万元、1923.40万元和2091.52万元。
同一时期，公司存货账面价值分别为1.17亿元、2.64亿元和1.72亿元，跌价准备分别为782.08万元、1066.83万元和1237.14万元。
产能利用率连年下降，仍计划扩产
本次IPO，联博股份最受市场争议的一点，在于低产能利用率背景下的大规模扩产计划。
报告期内，公司主要产品电机铁芯产能利用率分别为75.32%、62.39%和60.99%，连续三年下滑，已降至60%出头的较低水平。
即便如此，联博股份仍计划募资11亿元，其中5.6亿元用于年产1650万套超精密汽车电机核心零部件扩建项目；2亿元用于塞尔维亚新建年产200万套新能源汽车电驱动系统核心零部件智能化生产基地项目；1.4亿元用于联博智驱与机器人核心技术研究院；剩余2亿元用于补充流动资金。
对于产能利用率持续走低，公司表示，报告期内，新能源汽车产业高速扩容，公司先后与大众集团、博世集团、尼得科、博格华纳、一汽红旗、零跑汽车、华域电动、汇川技术等国内外头部企业达成深度合作。汽车产业链客户在项目定点评审环节，均把供应商现有产能、远期产能规划作为核心评审条件。为服务存量客户、保障大众集团新项目增量供货需求，设备采购需提前1—2年规划排产；公司分别于2023年年中、2024年末完成镇江子公司厂区、塞尔维亚海外基地的建设投产。2025年度，前期订购设备全部到位，整体产能储备布局全面落地，产能投放节奏快于产量增速，因此报告期产量大幅提升的同时，产能利用率持续处于低位。伴随2026年大众集团等客户量产订单逐步释放，公司产能利用率将稳步回升。
远大国际展览有限公司新能源首席专家张翔分析，早年新能源汽车行业高速扩张，部分零部件企业充分享受行业红利，订单充足、盈利可观。但随着国内行业增速回落，赛道涌入大量参与者，产能过剩问题显现，行业内卷加剧，企业利润空间被不断压缩。
在这样的行业背景之下，联博股份选择大规模扩产存在两面性。一方面，扩产可以通过规模效应摊薄研发、制造、管理等单位成本，以此增强产品价格竞争力；但另一方面，若下游需求不及预期，本身产能利用率已经偏低，继续扩产会进一步加剧产能闲置，固定资产折旧压力加大，反而会持续侵蚀利润。
张翔进一步表示，对于国内竞争趋于白热化的零部件厂商，出海建厂开拓海外市场是重要出路，海外市场的增量需求能够消化新增产能。不过出海属于企业发展的关键转折点，海外建厂面临本地化、供应链、政策等多重不确定性，一旦转型不及预期，企业或将陷入发展停滞，甚至业绩下滑。
科技部国家科技专家库专家周迪则认为，联博股份国内现有铁芯产能利用率仅六成左右，还同步国内扩产+塞尔维亚建厂，这套扩产逻辑有客户本地化布局的考量，但产能消化压力客观偏大，也是审核重点疑问。
从正面逻辑看，这次海外建厂主要服务大众等欧洲头部车企，就近供货可以降低物流成本、规避贸易壁垒，承接海外定点订单；国内新增产线偏向高端驱动电机铁芯、模具这类高附加值品类，和当前闲置的传统微特铁芯老产线，产品定位不完全一样，不是简单重复扩低端产能。但是，其风险和消化压力很突出：
第一，公司产品售价持续下行、主业盈利本就偏弱，塞尔维亚基地目前净利率很低，如果大众等海外客户订单兑现不及预期，海外新厂很容易持续低负荷运行，进一步拉低整体产能利用率、侵蚀利润。
第二，客户集中度极高，高度依赖大众集团，海外基地的业绩基本绑定少数大客户，需求波动风险被放大。
第三，本身国内老产能已经闲置，叠加行业铁芯赛道竞争激烈、价格战持续，一旦整车需求走弱，新旧产能叠加会形成明显的产能过剩压力。
偿债能力方面，报告期各期末，公司资产负债率（合并）分别为65.43%、71.14%和60.27%，和同行对比来看，同时期可比上市公司资产负债率（合并）平均值分别为57.11%、57.81%和52.88%；流动比率分别为1.42、1.34和1.41，速动比率分别为1.22、0.99和1.21。
同一时期，公司短期借款分别为1.81亿元、2.6亿元和2.18亿元，占流动负债的比例分别为31.95%、33.63%和25.29%。
股权结构上，截至招股说明书签署日，肖庆朋直接持有公司2037.3493万股股份，持股比例为25.88%；饶志辉直接持有公司1522.2519万股股份，持股比例19.34%。此外，肖庆朋通过担任镇江常兴发、镇江聚久荣、镇江玖晟聚执行事务合伙人，并通过该等企业分别间接控制公司18.52%、1.57%、0.24%股份的表决权。
2022年6月，肖庆朋与饶志辉签署《共同控制并保持一致行动协议》，约定双方一致行动以对发行人实施共同控制，进一步明确双方在公司股东会、董事会行使表决权、提案权、提名权等事项上应作出相同意见，并约定了相关意见分歧的解决机制；协议有效期为十年，自协议生效之日起算。因此，肖庆朋与饶志辉基于双方之间的一致行动关系，合计控制公司65.56%股份的表决权。公司控股股东、实际控制人为肖庆朋、饶志辉。（港湾财经出品）
