《港湾商业观察》张然淇
消费电子行业的每一次技术升级，都伴随着一轮供应链重构。从智能手机多摄时代，到AI手机、智能汽车、XR设备等新兴终端崛起，摄像头模组作为连接硬件与智能化体验的重要组件，正在成为产业链竞争的关键环节。
在这一背景下，立景创新科技股份有限公司（以下简称“立景创新”）于港交所递交上市申请，中信证券、中金公司担任联席保荐人。
然而，在光学赛道竞争持续加剧、消费电子周期波动明显的背景下，立景创新的资本故事并非只有成长想象。如何从供应链企业走向技术型平台企业，如何降低对核心客户和单一市场的依赖，或将成为其登陆资本市场后需要回答的问题。
营收三年翻倍背后，消费电子占比超九成
据招股书及天眼查显示，立景创新成立于2018年，为全球精密光学解决方案提供商，公司主要从事摄像模组相关业务，覆盖消费电子、汽车电子、智慧办公以及智能机器人、XR智能终端等领域。
财务数据显示，2023年至2025年及2026年1—5月（以下简称“报告期内”），立景创新营业收入分别为152.48亿元、279.14亿元、347.55亿元和136.24亿元，三年复合增速超50%，增长十分迅速；同期净利润分别为5.88亿元、10.52亿元、16.90亿元和7.76亿元，2026年前五月净利润同比增长48.5%，增长主要由消费电子业务放量带动；分别录得得综合毛利率为12.0%、10.8%、10.8%和11.6%，长期处于低位。
高速增长的底色，是对消费电子赛道的极致押注。报告期内公司消费电子业务分别实现营收119.19亿元、238.55亿元、312.76亿元和124.23亿元，分别占总收入的78.2%、85.5%、90.0%和91.2%，业务集中度持续走高。
与之形成反差的是，被视为第二增长曲线的新业务普遍增长乏力，部分赛道甚至出现收入与占比双降。智慧办公应用业务方面，报告期内分别实现营收18.00亿元、19.71亿元、15.93亿元和6.48亿元，分别占总收入的11.8%、7.1%、4.6%和4.8%，规模与贡献度同步收缩。
汽车电子业务的颓势更为明显。尽管公司通过并购切入ADAS前视、环视车载模组等领域多年，但始终未能突破规模化瓶颈。报告期内，汽车电子业务营收分别为9.50亿元、12.26亿元、8.24亿元和1.71亿元，分别占总收入的6.2%、4.4%、2.4%和1.3%。
不仅如此，汽车电子业务的单价也连年下滑。报告期内，公司汽车电子业务平均售价分别为186.9元/件、158.1元/件、81.5元/件和49.8元/件，三年间单价跌超七成。对此，公司表示由于产品组合的变化，反映出客户不断变化的规格要求，从而导致报告期内平均售价有所波动。
新兴领域业务同样增长平缓，报告期内营收分别为5.78亿元、8.63亿元、10.61亿元和3.82亿元，分别占总收入的3.8%、3.0%、3.0%和2.7%，难以形成有效增长支撑。
新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅向《港湾商业观察》表示，公司当前消费电子业务占比超90%、汽车电子等新兴领域占比极低的单一业务结构，在消费电子行业整体增速放缓的大背景下，更是给公司的长期增长套上了沉重的枷锁。近些年全球消费电子市场早已从增量竞争转向存量博弈，智能手机、笔记本电脑等主流品类的市场需求逐年趋于饱和，行业整体的增速已经连续多年维持在个位数，甚至部分年份出现负增长，在这样的行业趋势下，立景创新绝大部分营收都依赖消费电子赛道，等于把所有的增长希望都寄托在一个不断收缩的池子里，哪怕公司在消费电子领域的市场份额再高，能够获得的增长空间也会被行业的天花板牢牢限制，很难实现突破性的增长。
在他看来，消费电子行业本身有着极强的周期性，新品迭代的节奏、消费者的偏好变化、宏观经济的波动都会直接影响行业的整体需求，一旦行业进入下行周期，公司的营收会立刻随之下滑，却没有其他业务板块能够对冲这种周期波动的影响，抗风险能力极其薄弱。
“更关键的是，汽车电子、工业视觉等新兴领域当前正处于快速增长的红利期，很多同赛道的企业都在加速布局这些领域寻找第二增长曲线，立景创新当前在这些领域的布局不足，等于主动放弃了未来最具潜力的增长市场，等到消费电子市场的竞争进一步白热化，行业利润被不断摊薄，公司再想切入新兴赛道时，其他竞争对手早已完成了技术积累、客户资源布局和供应链体系搭建，行业的进入门槛会大幅提升，届时立景创新不仅很难在新赛道分得一杯羹，甚至可能在消费电子市场的存量竞争中逐渐失去优势，最终陷入增长停滞的困局。这种业务结构的单一性带来的制约不是短期的经营波动，而是关乎企业长期发展天花板和生存韧性的核心问题，如果不能及时调整业务布局，未来行业环境发生任何变化，企业都很难拥有足够的缓冲空间应对挑战。”
单一客户贡献七成收入且同为供应商，产能利用率偏低
业务结构单一之外，客户集中度的持续攀升，是立景创新更受市场关注的核心风险点。
报告期内，公司对前五大客户的销售金额分别为118.70亿元、247.52亿元、312.67亿元和122.69亿元，分别占总收入的77.9%、88.7%、90.0%和90.1%；其中第一大客户A的销售金额分别为60.83亿元、171.81亿元、246.89亿元和92.85亿元。分别占总收入的39.9%、61.6%、71.0%和68.2%。这意味着，立景创新每10元营收中，有近7元来自同一家客户。
更特殊的是该客户的双重身份：其不仅是第一大客户，同时也是第一大供应商。报告期内，立景创新向同一主体采购传感器、印刷电路板、音圈马达、集成电路等核心原材料，采购金额分别为27亿元、91亿元、141亿元、57亿元，占当期总采购额的比例从20.7%升至47.3%，接近半壁江山。
招股书将其解释为行业通行的“客供料”模式，即品牌方通过指定或提供关键零部件加强成本、品质与供应链控制。但不可否认的是，这种双重绑定使得立景创新在议价权、业务独立性上处于相对弱势地位——订单份额由对方决定，核心原材料价格由对方主导，公司实质上更像是品牌方体系内的“代工组装车间”。
袁帅认为，对于立景创新而言，2025年单一最大客户71%的收入占比，叠加该客户同时作为核心供应商的“亦客亦供”模式，已将公司的业务独立性与市场议价能力深深绑定在合作方的生态体系之内。
他指出，这种高度绑定的关系从表面看是稳定合作的证明，实则暗藏着多层难以轻易消解的结构性压力。在业务独立性层面，公司的产能规划、技术研发方向甚至日常运营节奏都会不自觉地向该客户的需求倾斜，长此以往，企业自身的技术迭代路线会逐渐失去自主选择权，原本可以面向全行业布局的通用技术能力，会慢慢退化为仅适配该客户需求的定制化能力，当行业内出现新的技术变革或者其他客户提出差异化需求时，公司很难快速调转方向适配市场变化，最终只能彻底依附于对方的生态生存。在议价能力层面，对方同时掌握采购权与供应权，无论是采购公司的产品还是向公司供应核心原材料，都拥有绝对的话语权，公司既很难在产品报价上争取到更高的利润空间，也很难在原材料采购环节获得更优惠的价格，两端的挤压会持续压缩公司的盈利空间，甚至当对方出现经营策略调整时，公司只能被动接受对方给出的条件，几乎没有谈判的筹码。
袁帅直言，一旦该客户自身的产品销量出现波动，或者其供应链策略发生调整，将订单分流给其他供应商，立景创新的营收会在短时间内出现大幅下滑，而由于对方同时是核心供应商，倘若对方收紧核心原材料的供应，或者优先保障自身及其他关联方的原材料需求，公司的生产环节会直接陷入停滞，这种订单与供应链的双重不确定性，就像悬在企业头顶的达摩克利斯之剑，随时可能对经营造成毁灭性打击。
客户高度集中的影响，也直接反映在财务质量上。报告期各期末，公司贸易应收款项及应收票据分别为41.47亿元、62.27亿元、75.06亿元和60.23亿元，随营收规模同步攀升，周转天数分别为87天、68天、72天及74天；存货余额分别为22.61亿元、38.27亿元、33.19亿元和40.15亿元，周转天数分别为60天、45天、43天及46天，2026年五月末存货较年初再度走高。应收与存货高企，直接占用了公司营运资金，也暗藏客户账期变动、存货跌价的潜在风险。
报告期各期末，公司贸易及其他应付款项总额分别为52.81亿元、72.98亿元、81.90亿元、66.68亿元；银行贷款余额分别为40.42亿元、35.28亿元、21.97亿元、42.55亿元，2026年5月末有息负债较2025年末大幅回升。截至2026年5月末，公司现金及现金等价物为36.19亿元，短期偿债压力不容忽视。
现金流层面，报告期内，公司经营活动所得现金流量净额分别为9.75亿元、7.80亿元、31.11亿元和4.44亿元，波动幅度较大，盈利的现金含量稳定性不足。
成本支出上，报告期内，公司研发开支分别为8.08亿元、10.92亿元、13.51亿元和4.58亿元；销售及分销开支分别为7461.3万元、8955.8万元、1.42亿元和4774.7万元。
本次IPO募资用途中，公司明确将部分资金用于“偿还若干现有计息银行借款”及补充流动资金，其余投向精密光学产品研发、产业链上游标的投资与产能扩张。
但值得注意的是，公司当前多条产线的产能利用率并未饱和。除消费电子产线维持七成左右利用率外，智慧办公、汽车电子产线均处于显著的产能闲置状态。在此背景下继续扩产，能否有效消化新增产能、避免资源浪费，成为市场关注的核心疑问。
的确，产能利用率数据也进一步印证了新业务的疲软。报告期内，消费电子业务产能利用率分别为51.4%、66.6%、73.7%、65.3%，整体仍未达到满产状态；汽车电子业务产能利用率分别为42.5%、43.6%、36.2%、41.0%，长期不足四成；智慧办公业务产能利用率也从59.3%下滑至47.7%。一边是新业务产能大量闲置，一边是消费电子赛道增速放缓，公司的产能布局与业务结构的错配问题逐步显现。
与此同时，公司依托并购实现快速扩张的路径，也带来了商誉减值风险。近年来立景创新先后收购高伟电子、光宝办公光学资产、柯尼卡美能达光学业务等，账面形成大额商誉。若后续被收购资产业绩不及预期，商誉减值将直接对净利润形成冲击。
股权层面，立景创新呈现典型的家族绝对控股特征。截至招股书签署日，立景有限公司直接持有公司48.06%股份，为第一大股东。其股权采用“创始人直接持股+家族平台持股”的双层架构：王来喜直接持有立景有限公司56.34%股权，为控股股东；剩余43.66%股权由景汕有限公司全资持有。
进一步穿透景汕有限公司，其为王来春、王来胜、王来娇三兄妹的共同持股平台，三人持股比例分别为34%、33%、33%。
经折算，王来喜通过立景有限公司间接持有立景创新约27.08%权益，为单一持股最高的自然人；王来春、王来胜、王来娇通过景汕平台间接持股比例分别约为7.13%、6.92%、6.92%。四人为直系兄弟姐妹，已签署一致行动协议，共同构成公司实际控制人，合计控制48.06%的表决权，对公司董事会、重大经营与投资决策拥有绝对主导权。（港湾财经出品）
