《港湾商业观察》徐慧静
7月19日，奥动新能源股份有限公司（以下简称，奥动新能源）向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为招银国际。这是公司继2025年12月12日首次递表失效后的第二次递表。
据天眼查及招股书显示，公司成立于2016年，2025年3月19日转制为股份有限公司，定位为换电行业解决方案提供商，业务涵盖换电站及换电模组销售、换电站运营服务与自有换电站换电服务。截至2026年4月30日，已有531座换电站连接至公司智慧能源服务平台，其中自有换电站214座，平台注册电动汽车超14万辆，连接电池超16万块。按2025年换电站运营服务产生的收入计，公司在中国排名第三。
然而，招股书数据呈现的却是另一番景象：2023年、2024年及2025年（以下简称，报告期内），公司收入从11.55亿元逐年下滑至6.77亿元，两年缩水41.4%；三年累计净亏损13.82亿元；自有换电站从321座缩减至236座，换电站生产线利用率跌至个位数。收入收缩与持续亏损的双重压力，令奥动新能源的二次冲关面临更多审视。
收入两年缩水逾四成，换电单价持续下行
奥动新能源的收入结构由换电运营解决方案与自有换电站换电服务两部分构成。报告期内，公司收入分别为11.55亿元、9.26亿元和6.77亿元，2024年同比下降19.8%，2025年同比再降26.9%，呈连续下滑态势。2026年前四个月，公司收入2.35亿元，较2025年同期的2.31亿元仅微增1.9%。
收入下滑的首要拖累来自设备销售。报告期内，设备销售收入分别为5.19亿元、2.68亿元和1.50亿元，占总收入比例从44.9%降至22.2%，两年间收入规模缩水71.1%。招股书解释称，自2024年以来，整个电动汽车及电池价值链的投资环境趋于谨慎，站点投资者、电动汽车OEM、电池制造商及车队运营商在基础设施投资方面更加挑剔，新开发客户订单规模普遍较小。作为行业景气的参照，中国上市锂电池公司的资本开支在2023年及2024年分别同比减少26.2%及14.5%。
换电运营服务收入同样未能扛住压力。报告期内，该项收入分别为8692.50万元、8472.80万元和6670.20万元，2026年前四个月进一步由2025年同期的2617.10万元降至2023.50万元，主要原因是部分换电站拥有人由购买运营服务转为仅购买平台服务，服务单价与收入同步收缩。
自有换电站换电服务虽为收入基本盘，但增长同样乏力。报告期内，该项收入分别为5.29亿元、5.47亿元和4.35亿元，占比从45.8%升至64.3%；2026年前四个月收入1.27亿元，较2025年同期的1.56亿元下降18.4%。占比提升并非源于业务扩张，而是设备销售收缩更快导致的被动抬升。
更能反映经营成色的是单次换电价格。报告期内，公司自有站每次换电实际费率分别为34.2元、29.1元和24.4元，2026年前四个月进一步降至22.7元，较2023年累计下降33.6%。单站换电次数虽从2023年的4.9万次提升至2025年的6.4万次，但单站效率的改善未能对冲单价下行，服务费率与收入同步走低。
对于行业规模高速扩容与公司收入持续收缩之间的背离，香颂资本执行董事沈萌认为：“行业规模扩张是以企业牺牲收益率的价格竞争为基础，而且企业竞争缺少优势支撑、以规模化成本控制或价格战应对，所以毛利率下滑是行业发展的必然，也并非单个企业的特殊情况，和企业运营模式的取舍相关性低。”换言之，换电单价下行并非奥动新能源的个体困境，而是行业以价换量发展路径下的共性结果。
盈利端的压力更为直观。报告期内，公司分别录得毛损3985.40万元、3410.20万元和3389.30万元，毛损率分别为3.4%、3.7%和5.0%；净亏损分别为6.55亿元、4.19亿元和3.07亿元，三年累计亏损13.82亿元。2026年前四个月，公司首次录得毛利412.30万元，毛利率1.8%，但净亏损仍达9143.20万元。剔除赎回负债账面值变动、以股份为基础的付款等非现金项目后，报告期内经调整亏损分别为3.70亿元、2.90亿元和2.81亿元，经调整亏损率分别为32.0%、31.3%和41.4%，2026年前四个月经调整亏损7306.50万元，亏损率31.1%。
客户与供应商结构亦出现值得关注的动向。客户集中度在报告期内持续下降，前五大客户收入占比分别为33.5%、22.9%和13.8%，但2026年前四个月骤升至31.9%，其中最大客户销售额4600.00万元、占比19.5%，单一客户依赖度明显回升。供应商集中度则一路上行，前五大供应商采购占比分别为35.0%、39.0%、41.3%和52.8%，最大供应商采购占比从12.6%升至2025年的26.6%，2026年前四个月达23.4%。报告期内各期，公司均有主要客户兼任供应商的情形，重叠对象主要供应电力、备用电池及日常营运所需货物或服务。
自有换电站缩减超百座，产能利用率跌至个位数
奥动新能源的毛损根源在于自有换电站的重资产模式。招股书坦承，与运营服务模式相比，自有站点模式的成本结构明显较重，公司需承担电力采购、现场人员配置、租赁及场地成本、站点设备及使用权资产折旧、维护等全部站点层面成本，其中很大一部分为固定或半固定成本。站点收入一旦无法覆盖成本基数，即便贡献收入仍录得毛损。
报告期内，自有换电站换电服务毛损分别为8557.90万元、1.10亿元和9320.80万元，毛损率分别为16.2%、20.1%和21.4%；2026年前四个月毛损2370.30万元，毛损率18.6%。2024年收入微增而毛损反扩，招股书归因于市场竞争加剧导致若干地区服务费定价下降，以及年内电力成本波动。
面对持续失血，公司选择了收缩。自有换电站数量从2023年末的321座降至2024年末的291座、2025年末的236座，2026年4月30日进一步降至214座，较峰值减少107座，降幅33.3%。报告期内各期，公司分别关停站点20座、58座和83座，新开站点42座、28座和28座，2026年前四个月仅新增2座、关停24座。公司表示，将调整、关闭、搬迁或转让未能达到运营关键绩效指标的自有站点，作为向轻资产运营模式转型的一部分。
收缩的另一面是资产减值。报告期内，公司物业、厂房及设备账面值从11.70亿元降至8.04亿元，2026年4月30日进一步降至7.56亿元；同期分别确认物业、厂房及设备减值亏损4185.10万元、1282.10万元、6400.90万元和2874.70万元，累计达1.47亿元。招股书披露，鉴于若干城市换电业务的未来前景欠佳，管理层在仲量联行的协助下按公允价值减处置成本或使用价值孰高估计可收回金额，对账面值超过可收回金额的现金产生单位确认减值。
与站点收缩同步的是生产端的急剧降温。
报告期内，公司换电站生产线利用率分别为57.9%、37.0%和20.4%，2026年前四个月仅为9.2%；换电模组生产线利用率在报告期内分别为77.4%、46.0%及21.5%，2026年前四个月为17.5%。公司解释称，利用率下降主要由于客户需求减少导致产量下降，第三方换电站投资者、车队客户及电动汽车OEM在资本支出及采购方面更加谨慎。上海研发和制造中心占地65822平方米，产能消化压力可见一斑。
研发投入的收缩幅度同样明显。报告期内，公司研发开支分别为7635.60万元、6709.30万元和3699.70万元，2025年较2023年下降51.6%，占收入比例分别为6.6%、7.2%和5.5%；2026年前四个月研发开支1295.00万元，较2025年同期的1865.90万元下降30.6%。截至2026年4月30日，公司研发和数字化团队由58名成员组成，在中国拥有2453项已授权专利，其中发明专利634项。
值得注意的是，公司的轻资产转型虽已初见成效——换电运营服务毛利率报告期内分别为40.2%、57.0%和62.0%，2026年前四个月为58.4%，显著高于其他业务——但该业务收入体量持续收缩，尚不足以撑起整体盈利。与此同时，作为订单储备风向标的合约负债从2023年末的4536.90万元一路降至2026年4月30日的1076.30万元，降幅76.3%，新增订单动能不足的信号已然浮现。
赎回负债出表卸下对赌包袱，资产净值持续回落
奥动新能源的资产负债表经历过一次关键修复。截至2023年末，公司因授予投资者赎回权录得赎回负债37.94亿元，当年赎回负债账面值变动亏损2.81亿元，直接推高净亏损；资产负债率达177.7%，负债净额22.89亿元。2024年5月28日，相关各方签订终止协议，可能导致公司承担购回、补偿或支付义务的特别权利自动终止并被视为自始无效且不可恢复，赎回负债全部出表并重新分类至权益。2024年，公司仍录得赎回负债账面值变动亏损1.21亿元，此后不再确认。
出表之后，公司资产负债率回落至2024年的51.8%，但2025年及2026年4月30日又小幅回升至53.1%和54.3%。资产净值则从2024年末的12.12亿元降至2025年末的9.20亿元，2026年4月30日进一步降至8.50亿元，持续亏损对净资产的侵蚀仍在继续。流动性指标亦显紧绌，报告期内流动比率分别为0.3倍、1.1倍和0.9倍，速动比率分别为0.2倍、0.9倍和0.7倍，2026年4月30日维持0.9倍与0.7倍；2025年末及2026年4月30日，公司均处于流动负债净额状态，分别为1.21亿元和8812.10万元。
现金储备与债务结构的对比更直观。现金及现金等价物从2023年末的5.87亿元降至2025年末的2.69亿元，2026年4月30日小幅回升至2.98亿元；同期短期贷款及借款分别为3.79亿元、3.13亿元、2.33亿元和2.62亿元。2026年4月30日，公司现金对流动负债总额8.15亿元的覆盖率仅为36.6%。贸易及其他应付款项维持在高位，报告期各期末分别为5.80亿元、5.85亿元、4.98亿元和4.53亿元；财务费用中连续三年包含贸易应付款项利息741.20万元，应付款项的资金占用成本已然显性化。
现金流的波动同样值得关注。报告期内，公司经营活动现金净额分别为1.64亿元、2.92亿元和-6034.40万元，2025年转为净流出主要归因于营运资金变动，特别是结算经营负债导致贸易及其他应付款项减少；2026年前四个月经营活动现金净流入1087.30万元，重回正数。投资活动方面，2023年及2024年分别净流出1.84亿元和3.47亿元，2025年转为净流入6206.40万元，主要与收回投资及处置资产相关。
应收账款的变化亦折射出业务重心的迁移。贸易及其他应收款项从2023年末的3.63亿元降至2024年末的2.15亿元，2025年末回升至2.24亿元，2026年4月30日进一步增至2.64亿元，主要由于新增设备销售产生的贸易应收款项增加。报告期内贸易应收款项周转天数分别为97天、93天和86天，2026年前四个月为89天。期后回款方面，公司2026年4月末的贸易应收款项仅约2840.00万元、即14.0%获得结清。报告期内，公司分别录得贸易及其他应收款项及合约资产减值亏损148.10万元、减值拨回441.10万元和减值亏损1642.40万元，2026年前四个月再录得减值亏损243.40万元。
股权结构方面，截至最后实际可行日期，蔡东青直接持有公司39.11%股份，并通过其控制的员工持股平台珠海奥立持有0.99%，合计控制约40.10%投票权，为控股股东；联合创始人张建平持股13.24%；蔚来资本持股5.53%。公司于2018年至2022年完成多轮IPO前投资，投资者阵容包括蔚来资本、广金凯得、恩泽海河等，2022年1月B+++轮每股成本12.55元，以当前9.51亿股本计算，对应估值约119亿元。报告期内，公司未派付或宣派任何股息，亦无正式股息政策。
从募资用途看，公司拟将募集资金投向四大方向：迭代及优化换电解决方案并推动技术开发，包括加强数字智能系统、推动V2S2G技术及发展换电站无人化运营技术；推广及营销换电解决方案、提升运营能力以支持可扩展的业务增长；为补充换电解决方案及能源管理能力的潜在战略投资、收购或合作安排提供资金；以及补充营运资金及一般企业用途。
截至最后实际可行日期，公司平台上已有八座部署V2S2G系统的换电站，但招股书亦提示，站网互动模式下将存储电能回馈电网仍处于试点验证阶段。从行业空间看，中国换电行业市场规模从2020年的15亿元增至2025年的185亿元，复合年增长率64.5%，预计2030年达765亿元。赛道仍在扩容，但对收入连降、单价下行、站点收缩的奥动新能源而言，二次递表能否换来资本市场的信任票，仍待检验。
沈萌对此直言：“换电不具备高科技的边际成本递减优势，港股市场只看成长性和收益率。”2026年前四个月，公司虽首次录得毛利412.30万元，但经调整亏损率仍达31.1%，收入增速仅为1.9%。在成长性与收益率的双重标尺下，奥动新能源的盈利拐点叙事，显然还需要更有力的数据支撑。（港湾财经出品）
