《港湾商业观察》施子夫
6月22日，安徽三绿科技股份有限公司（以下简称，三绿科技）的创业板IPO获受理，保荐机构为东方证券。
9月1日，三绿科技针对审核问询函进行了回复，共涉及12个问题，其中包括毛利率、销售费用、营收等。
凭借主营业务3D打印材料，三绿业绩最近三年的业绩基本面均保持稳定创收。然而各处压力也暗流涌动，一方面公司主营产品LCD耗材的销售价格连续多年下滑，同时海外发展，Amazon等平台令公司背负高位的销售费用。
业绩大增，主营产品销售价格下滑
据招股书显示，三绿科技成立于2018年，公司是一家专注于3D打印材料的高新技术企业，主营业务为3D打印材料及周边产品的研发、生产和销售。公司的产品以自有品牌经营为主，旗下拥有“SUNLU”“JAYO”“INSLOGIC”“TECBEARS”等品牌。
三绿科技的产品主要面向3D打印消费级应用场景，具体包括FDM耗材、LCD耗材以及3D打印周边电子产品，其中FDM、LCD耗材分别适配于FDM打印机、光固化LCD打印机，广泛应用于模型制作、艺术文创、教学科研、家居装饰摆件、定制零部件加工等场景；干燥箱、熔接器、加热器等配套周边设备，主要用于耗材防潮存储、线材接驳、打印温控调节，保障耗材打印品质与使用效率。
从2023年-2025年（以下简称，报告期内），三绿科技的主营业务收入分别为4.66亿元、7.51亿元和12.79亿元，占营业收入的比例分别为99.55%、98.47%和99.73%。其中，FDM耗材的销售收入分别为3亿元、5.59亿元和10.74亿元，占营业收入的比例分别为63.98%、73.20%和83.75%，为核心收入来源。
另外两大业务收入增长整体稳定，不过在2025年LCD耗材收入同比有小幅下滑。
具体而言，报告期各期，LCD耗材销售收入分别为8202.91万元、9115.20万元和7664.78万元，占当期收入的17.52%、11.95%和5.98%；3D打印周边电子产品销售收入分别为8454.56万元、1.02亿元和1.28亿元，占当期收入的18.05%、13.33%和10.01%。
与收入端增势不同，三绿科技的主营产品在价格端多呈波动态势。报告期内，FDM耗材的销售价格分别为91.33元/kg、67.31元/kg和71.55元/kg，期内销售价格同比变动-26.30%、6.30%；LCD耗材的销售价格分别为132.60元/kg、121.20元/kg和105.05元/kg，销售价格同比变动-8.60%、-13.33%。需要注意的是，LCD耗材已连续两年价格下滑。
对此，公司方面表示：2024年度为积极拓展市场份额、强化行业竞争优势，主动实施差异化价格策略，推动FDM耗材与LCD耗材销售单价均有所下调。其中，FDM耗材单价下降26.30%，降幅更为显著，主要系FDM耗材市场呈现爆发式增长，公司通过主动降价以快速抢占市场份额；同时，该年度公司提升了国内大型3D打印设备厂商客户的产品供应量，该部分客户销售单价相对较低，拉低了当期整体均价水平。
2025年，LCD耗材销售单价较2024年下降13.33%，主要系光敏树脂原材料市场价格继续保持下行趋势，公司保持一定的利润空间后，持续以性价比策略抢占增量市场。
三绿科技的主营产品主要销售在海外地区，期内，外销收入占营业收入的比例分别为92.66%、79.62%和87.69%，核心销售区域集中于美洲和欧洲。
整体财务表现上，报告期内，三绿科技实现营业收入分别为4.68亿元、7.63亿元和12.83亿元，净利润分别为4390.85万元、6128.91万元和1.63亿元，扣非后归母净利润分别为3623万元、7430.73万元和1.76亿元。
毛利率方面，主营产品的波动间接影响了公司整体水平。报告期各期，FDM耗材的毛利率分别为40.06%、36.40%和39.10%，公司综合毛利率分别为40.00%、37.83%和40.79%，均呈现先降后升。
报告期内，三绿科技存在第三方回款的情形，金额分别为524.36万元、916.76万元和2217.47万元，占营业收入的比例分别为1.12%、1.20%和1.73%。
2026年1-6月，三绿科技实现营业收入为10.65亿元，同比增长102.88%；归属于挂牌公司股东的净利润为1.65亿元，同比增长133.14%；归属于挂牌公司股东的扣除非经常性损益后的净利润1.65亿元，同比增长134.40%；毛利率41.45%，上年同期为40.48%。
销售费用飙升，研发费用率远弱同行
三绿科技境外市场的持续扩张，与公司在Amazon等境外第三方电商平台的销售表现紧密相关。
据了解，三绿科技销售模式以线上为主、线下为辅。报告期内，线上渠道收入分别为3.89亿元、5.78亿元和10.59亿元，占当期收入的83.03%、75.76%和82.58%。线上销售渠道主要包括Amazon、eBay、AliExpress和天猫等第三方电商平台，以及公司自营独立站。
Amazon平台为公司线上平台中最重要的收入来源。报告期内，三绿科技通过Amazon平台的销售收入分别为2.87亿元、3.57亿元和6.58亿元，占当期收入的61.24%、46.75%和51.28%。
眺远影响力研究院院长高承远认为：三绿科技过半收入依赖亚马逊，有利之处在于，踩中消费级3D打印耗材出海红利，B2C模式撑起高毛利与高增速。但同时也有弊端，公司所面临的平台规则、地缘关税、汇率波动等风险被集中放大，议价权弱化。未来三绿科技的关键在于能否将亚马逊优势复制至独立站、设备厂ODM及线下渠道，分散渠道风险。若成功突围，有望从“电商品牌”升级为“全球耗材龙头”；若渠道集中度在问询期内未显著改善，业绩回撤压力较大。
由于线上销售占比较高，三绿科技的销售费用也值得关注。报告期内，三绿科技的销售费用分别为9806.52万元、1.27亿元和2.13亿元，占当期收入的比重为20.94%、16.69%和16.64%，主要由平台服务费、推广费、职工薪酬和仓租及租赁费用构成，上述四项合计占销售费用总额的比重分别达到97.95%、98.49%和98.06%。
各期，平台服务费分别为4742.52万元、6403.98万元和1.13亿元，占销售费用的比例分别为48.36%、50.29%和53.03%。三绿科技通过入驻Amazon、eBay和AliExpress等电商平台开展线上B2C业务，此类电商平台对卖家账户于平台上销售商品会收取一定的平台服务费。
此外，推广费分别为2770.48万元、3346.43万元和5293.41万元，占销售费用的比例分别为28.25%、26.28%和24.80%，同样占比不低。
2023年-2025年，同行可比公司的销售费用率均值分别为14.39%、16.66%和19.02%，2023年，三绿科技的销售费用率高于可比公司均值，随后在2024年公司的销售费用率明显下降。
在审核问询函回复中，三绿科技表示，报告期内公司各渠道平台服务费率整体较为稳定，其中亚马逊平台服务费率维持在13%-14%区间，趋势平稳、略有下降；eBay平台服务费率水平与亚马逊相近；AliExpress平台2023年、2024年平台服务费率偏低，主要系部分业务采用托管模式，该模式下不收取平台服务费所致，2025年减少了托管模式业务的占比，且平台服务费收取规则调整，使得2025年平台服务费率有所提升；天猫平台服务费率整体低于其余跨境电商平台，系境内外电商平台政策差异；独立站依托自建运营模式，服务费率显著低于第三方平台，报告期内费用率呈下降趋势，系独立站收取费用主要为基础平台服务费用等固定费用，随着收入规模的增大，费用率逐渐降低。各平台费率水平符合行业通行规则，费率波动处于合理区间，平台服务费规模与各平台收入金额相匹配。
报告期内，三绿科技的研发费用分别为1804.51万元、2260.94万元和2914.77万元，研发费用率分别为3.85%、2.96%及2.27%。同一时期，同行可比公司研发费用率均值分别为4.06%、5.23%和5.19%。对于研发费用率与同行可比公司差异，三绿科技表示，主要系各公司在营业收入规模、产品结构等方面的不同所致，其中光华伟业收入规模低于公司，创想三维（03388.HK）以设备业务为主。
随着线上销售规模持续扩大，三绿科技的存货储备也在相应攀升。
报告期各期末，公司的存货账面价值分别为8573.12万元、1.48亿元和2.45亿元，占当期流动资产的36.92%、47.95%和45.5%；存货账面余额分别为8963.03万元、1.54亿元和2.55亿元；存货跌价准备分别为389.91万元、601.84万元和966.96万元。
同一时期，公司的应收账款账面余额分别为1824.99万元、2219.31万元和6503.02万元，占当期营业收入的3.9%、2.91%和5.07%；应收账款账面价值分别为1733.74万元、2017.73万元和6087.57万元；坏账准备分别为91.25万元、201.58万元和415.45万元。
2025年，存货、经营性应收及应付项目的增长，合计占用了当期经营活动现金流。报告期各期，公司的经营活动产生的现金流量净额分别为4048.91万元、5175.63万元和6481.72万元。
截至报告期各期末，三绿科技的资产负债率（合并）分别为59.48%、54.91%和42.30%，流动比率分别为1.39倍、1.78倍和2.85倍，速动比率分别为0.87倍、0.92倍和1.56倍。
产能利用率波动，境外存款三年翻数倍
此次IPO，三绿科技计划募资18.29亿元，其中5.57亿元用于中山可降解生物基3D打印材料生产项目；4.81亿元用于芜湖可降解生物基3D打印材料生产项目；1.93亿元用于研发中心建设项目；2.48亿元用于数智化升级建设项目；3.5亿元用于补充流动资金。
报告期各期末，FDM耗材的产能利用率分别为94.91%、95.60%和96.93%，已接近满产状态；同期产销率分别为82.16%、82.19%和83.27%，产销率稳定在82%左右。
与FDM产能情况有所差异，LCD耗材的产能利用率分别为99.41%、56.05%和71.86%，2024年产能骤降后虽然在2025年有所回升，但远未恢复至满产水平；同期产销率分别为75.28%、102.98%和77.32%，产销率亦波动较大。
从产能消化的角度来看，三绿科技未来新增产能能否有效消化还需持续关注。
现金储备方面，各期三绿科技的货币资金分别为8137.85万元、1.07亿元和1.36亿元，货币资金逐年增长主要系公司主营业务持续发展、经营活动现金流保持净流入，加之部分理财产品到期赎回所致。货币资金中，存放在境外的款项总额分别为2567.01万元、4307.77万元和8811.62万元。
同一时期，期末现金及现金等价物余额分别为6061.78万元、1.01亿元和1.17亿元。
2024年10月，三绿科技派发现金股利1002.26万元（含税）。
截至招股书签署日，公司控股股东、实际控制人为公司董事长、总经理蒋昆。蒋昆直接持有公司股权比例为48.69%，并通过三绿管理合伙、三绿一号、三绿二号、三绿三号、三绿四号间接控制公司21.31%的股份，合计控制公司70.00%的股份。
招股书显示，三绿科技的历史上存在与投资人签署包含特殊权利条款的协议的情形。
2021年12月，人才二号基金、小禾创投、高新投创投、深高投基金与公司签署增资协议及补充协议，约定了股权回售权（2024年12月31日前未获受理、2025年12月31日前未完成上市则触发公司回购）、股权转让限制、优先认购权、反稀释、优先清算权及领售权等特殊股东权利。
2022年3月，春谷研究院增资入股，约定前次及本次投资方之特殊权利均以本次协议为准。
2024年12月30日，清波投资、金苗基金增资入股，重新约定上市节点（2026年底前申报获受理、2027年底前完成上市），并明确了不同投资方的差异化回购利率——人才二号基金等四家为8%、春谷研究院为五年期LPR、清波投资和金苗基金为6.5%，回购义务主体均为实际控制人。2025年9月26日，前述全部特殊股东权利已通过《终止协议》彻底解除，不附带任何恢复条款。
2025年9月26日，三绿科技与前述全部投资方签署《终止协议》，解除上述全部特殊股东权利，且不附带任何恢复条款。
三绿科技表示：截至招股说明书签署日，三绿科技、控股股东、实际控制人与其他股东之间不存在现行有效的特殊投资约定或股东特殊权利条款，历史上亦未因上述条款的履行或解除产生股权纠纷，未对公司经营产生不利影响。
另外，珠海三绿、安徽三绿有限成立初期曾存在股权代持情况，现已全部完成解除。（港湾财经出品）
