《港湾商业观察》徐慧静
在汽车产业加速向新能源转型的背景下，涡轮增压器这一传统燃油车节能部件并未立即退出历史舞台。相较于前装市场，汽车后市场的需求通常滞后8至10年释放，庞大的燃油车保有量仍在支撑相关零部件企业的业绩。然而，当汇率波动、整机产品占比提升与海外回款问题同时出现，增长叙事的含金量正在接受检验。
据招股书及天眼查显示，常州环能涡轮动力股份有限公司（以下简称，环能涡轮）成立于2002年，主要从事涡轮增压器核心零部件及整机的研发、生产与销售。公司于2025年5月23日挂牌新三板，目前为创新层挂牌企业，并将于2026年7月22日接受北京证券交易所上市委员会审议，保荐机构为国投证券。
环能涡轮拟公开发行不超过1554.69万股；若全额行使超额配售选择权，发行数量不超过1787.89万股。公司拟募集资金3.98亿元，投向涡轮增压器及其核心零部件生产基地、能源动力装备及其核心零部件产业化、研发中心建设三个项目。上会前夕，公司报告期内收入与利润连续增长，但2026年一季度净利润近乎腰斩，全年盈利预测亦明显回落，其持续盈利能力成为本次IPO审议中的关键问题。
毛利率三连降，整机放量挤压盈利空间
从账面数据看，环能涡轮过去三年保持着较高的成长速度。2023年、2024年及2025年（以下简称，报告期内），公司营业收入分别为3.52亿元、4.26亿元和5.60亿元，2024年、2025年分别同比增长21.10%和31.20%。同期归母净利润分别为9211.03万元、1.61亿元和1.78亿元，扣非归母净利润分别为1.12亿元、1.45亿元和1.67亿元。
不过，进入2026年后，增长势头明显放缓。一季度公司实现营业收入1.29亿元，同比仅增长0.12%；净利润2822.64万元，同比下降46.74%；扣非归母净利润3150.91万元，同比下降28.45%。公司预计上半年营业收入为2.75亿元至2.85亿元，同比增长3.78%至7.56%；归母净利润为5800.00万元至6200.00万元，同比下降40.97%至36.90%；扣非归母净利润为6200.00万元至6600.00万元，同比下降34.51%至30.28%。
需要指出的是，2025年上半年公司处置新北区汉江路厂房及土地产生资产处置收益1282.81万元，抬高了同比基数。即便剔除该项损益，公司预计2026年上半年净利润仍将同比下降33.74%至29.17%。公司进一步预测，2026年全年营业收入为5.93亿元，较2025年增长约5.91%；净利润为1.30亿元，较2025年下降约26.97%。
利润回落并非完全由一次性因素造成。报告期内，公司综合毛利率分别为45.14%、43.45%和42.56%，已连续三年下降。按2026年一季度营业收入1.29亿元、营业成本8011.30万元测算，当期毛利率约为37.98%，较2025年全年进一步回落。公司亦坦言，美元汇率波动及整机业务占比提升，是一季度毛利率同比下降的重要原因。
产品结构变化正在重塑公司的盈利曲线。报告期内，涡轮增压器整机收入分别为2401.56万元、5955.41万元和1.10亿元，占主营业务收入的比例由7.02%提升至20.04%；销量由2.25万件增至10.68万件。与之相对，整机毛利率由39.08%降至31.85%，明显低于涡轮增压器零部件45%左右的毛利率。公司解释称，为增强市场竞争力、开拓整机市场而适当降低产品价格。
价格数据亦反映出让利压力。2023年至2025年，整机平均销售单价由1066.56元/件降至1029.33元/件，累计下降3.49%；机芯平均销售单价由372.71元/件降至341.30元/件，累计下降8.42%。整机放量能够做大收入规模，但当低毛利产品占比持续上升，收入增长的利润转化率正在下降。
知名财税审计专家刘志耕表示：“环能涡轮业绩下滑是短期汇率大额损失与长期低毛利整机占比提升叠加的结果，并非单一因素导致。汇率属于阶段性外部扰动，剔除汇兑影响后，公司主业盈利仍相对稳健；低毛利整机扩张则是结构性因素，可能持续拉低盈利中枢。公司需要扩大外汇套期覆盖以对冲汇率风险，同时升级高附加值整机产品、在海外市场实施差异化定价，从而兼顾整机规模扩张与毛利率稳定。”
境外收入占比超九成，第三方回款曾达22.09%
环能涡轮盈利预测中的最大扰动项来自汇率。公司根据2026年6月30日中国银行远期结售汇牌价及预计外币货币性资产余额测算，2026年全年汇兑损失预计达5484.25万元，财务费用将由2025年的-1427.99万元转为2409.38万元。对于预计净利润1.30亿元的公司而言，汇率损益已成为无法忽视的变量。
这种敏感度源于公司高度依赖境外市场。报告期内，公司境外市场销售收入分别为3.27亿元、3.81亿元和5.22亿元，占营业收入的比例分别为92.94%、89.28%和93.25%，产品出口以欧洲为主。公司销售区域覆盖全球五大洲100多个国家和地区，并与超过400家全球客户建立合作关系，但市场分布广并不等于风险充分分散。
从利润影响看，公司2023年、2024年分别形成693.31万元和1064.16万元汇兑收益，2025年转为801.83万元汇兑损失，2026年一季度损失进一步扩大至1423.83万元。公司预计2026年上半年汇兑损失3236.40万元，而2025年同期为汇兑收益1022.44万元，前后相差4258.84万元。人民币汇率、美元结算价格与欧洲市场需求之间的任何不利组合，都可能直接传导至利润表。
税收政策同样会影响利润弹性。环能涡轮作为高新技术企业享受15%的企业所得税优惠税率，出口货物主要执行13%的退税率。若未来税收优惠资质、出口退税政策发生变化，公司净利润还将面临额外压力。
更值得关注的是海外销售形成的回款链条。报告期内，公司第三方回款金额分别为6433.47万元、9422.27万元和6242.86万元，占当期营业收入的比例分别为18.27%、22.09%和11.16%。公司解释称，部分境外客户因支付额度受限等因素指定第三方付款，相关安排具有真实性、必要性及商业合理性。但对于高度外销型企业而言，第三方付款比例一度超过两成，仍会增加交易背景核验、外汇管理和收入确认方面的复杂度。
报告期内，公司前五大客户销售收入占比分别为32.49%、27.35%和29.33%，集中度并不高。客户分散有助于降低单一客户流失风险，却也对小批量、多批次订单下的回款管理提出更高要求。报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为5684.05万元、5769.24万元和9042.47万元，2025年末同比增长56.74%，高于同期31.20%的收入增速；信用期外应收账款占比由18.91%升至21.69%。
资金与存货的变化也释放出一定压力。报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为1.50亿元、1.34亿元和1.52亿元；2026年一季度为2468.15万元，同比下降8.65%，公司解释为基于在手订单、销售预期和原材料价格趋势适当增加备货。报告期各期末，公司存货账面价值分别为9157.15万元、1.41亿元和1.55亿元，若海外订单节奏放缓，备货规模可能进一步影响现金流。
历史合规记录同样需要纳入观察。2023年，关联方环能公司（马绍尔）曾为公司代收货款352.30万美元，虽已在当年末全部转回并于2025年3月注销，但反映出境外销售平台曾经嵌入关联交易链条。2024年9月，常州海关因公司出口货物价格申报不实、影响国家外汇管理，对其罚款2.00万元。公司称已补缴相关税款并整改，且不属于重大违法违规，但在境外收入占比超过九成的背景下，出口申报与外汇合规仍需持续关注。
刘志耕进一步指出：“高占比第三方回款与大额关联方代收货款，容易引发审核层面对资金闭环及收入真实性的质疑；出口申报不实受到处罚，也会削弱跨境交易数据的可信度。第三方回款、关联方代收货款和出口申报违规三类事项，集中暴露出公司在资金结算、关联交易管控、跨境合规等环节的制度执行漏洞，不符合IPO对企业内部控制健全有效的要求。”
研发费用率低于行业均值，实控人家族掌控91.31%表决权
涡轮增压器后市场具有“多品种、多批次、小批量”的特征，产品开发和工艺迭代能力决定企业的长期竞争力。报告期内，环能涡轮研发投入分别为1189.21万元、1482.22万元和1878.18万元，绝对金额逐年增加，但研发费用率分别为3.38%、3.48%和3.36%，持续低于同行业可比公司均值的4.86%、4.66%和4.74%。
截至2025年末，公司拥有专利44项，其中发明专利17项，研发人员41人，占员工总数的12.62%。公司将部分增长空间寄托于涡轮发动机、压缩机等新业务，相关产品可应用于低空无人机、小型船舶、发电、燃料电池、家电和园林机械等领域。然而，报告期内公司“其他”产品收入分别为581.98万元、1088.18万元和1761.40万元，占主营业务收入的比例仅由1.70%升至3.21%，尚未形成有效第二增长曲线。
本次募投中的能源动力装备及其核心零部件产业化项目拟投入7052.65万元，达产后预计实现营业收入5725.20万元。相比之下，2025年公司涡轮发动机整机及核心零部件主要客户贡献收入200.23万元，压缩机核心零部件主要客户贡献收入108.12万元，现有业务规模与达产目标之间仍有较大距离。该项目的税后投资回收期为8.11年，产业化进度、客户验证周期和订单落地情况都存在不确定性。
主营扩产项目同样面临消化压力。2025年，公司机芯、涡轮、叶轮和整机的产能利用率分别为93.57%、96.36%、99.07%和97.22%，扩产具备一定现实基础。但公司也提示，若市场开拓不及预期、下游需求增速放缓或行业竞争恶化，新增产能可能无法及时消化。三个募投项目建成后，预计每年新增固定资产折旧和无形资产摊销，若项目效益不及预期，将直接侵蚀利润。截至招股书披露，部分募投项目备案仍在推进，环评批复已取得。
在治理层面，环能涡轮呈现典型的家族控制结构。章景初与裴腊妹系夫妻，章璟璇、章璟琳为二人之女，章璟璇与总经理唐云冰系夫妻。五名实际控制人直接、间接合计持有公司88.89%股份，共同控制91.31%表决权；一致行动协议约定，若内部意见不一致，以章景初意见为准。章景初任董事长及技术牵头人，唐云冰任董事、总经理，章璟琳任董事会秘书。
高度集中的控制权之外，公司报告期内还存在关联资金拆借与资产整合。2023年1月，公司曾向控股股东毅屹实业拆出800.00万元和500.00万元，相关款项均已收回；同年，公司以204.22万元收购实际控制人控制的特博动力生产设备，并以0港元收购其实际控制的境外销售平台环能公司（香港）100.00%股权。此外，公司还曾受让毅屹实业4080.91万元大额存单。上述交易均已完成并履行程序，但实控人家族、控股股东与境外销售平台之间的历史资金及资产往来，仍是审核中难以回避的问题。
对于控制权集中下的募投项目，刘志耕认为：“首先应关注决策透明度，重点核查是否存在实控人绕过独立审议程序决定项目、中小股东参与权被架空等家族化决策问题，确认是否有外部独立意见支撑项目立项的合理性。其次，应核对扩产规模与在手订单、下游需求之间的匹配度，评估每年新增4021.26万元折旧摊销对未来业绩的冲击，防范新增产能无法及时消化而拖累盈利。”（港湾财经出品）
