走在 IPO 路上的绿控传动，市场质疑声持续不断。
这家专注新能源商用车电驱动系统的头部民企，IPO 历程颇为曲折。公司 2023 年 3 月终止科创板审核，2024 年 2 月转向创业板申报，2025 年 12 月 16 日获深交所受理；2026 年 5 月 13 日创业板 IPO 上会通过，6 月 26 日拿到首次公开发行股票注册批复。截至目前，绿控传动尚未正式挂牌，股票代码暂未公布。
根据招股说明书，绿控传动本次拟发行不超过 9681.6750 万股（不含超额配售选择权股份），发行股份占发行完成后总股本比例不低于 10%。公司计划将募集资金 15.8 亿元投向两大项目：年产新能源中重型商用车电驱动系统 10 万套生产项目、研发中心建设项目。
不过，伴随着上市进程推进，不少媒体与机构抛出一系列疑问：大规模募资新增 10 万台套产能，未来能否顺利消化？徐工集团、三一集团既是公司大客户又是股东，如何厘清相关交易边界？销量、账面利润持续上行，但应收账款、坏账准备同步大幅增长，背后潜藏哪些经营隐患？以技术创新为标签的企业，为何卷入知识产权侵权争议？
销售业绩快速攀升 两大核心客户兼具股东身份绿控传动主营新能源商用车电驱动系统研发、生产与销售，借着商用车新能源转型风口，业务规模快速扩张。
图源：招股说明书
2023 年至 2025 年，公司电驱动系统销量分别为 24872 套、42486 套、119813 套，销售数据表现亮眼。
但产销指标值得留意，2023—2025 年，公司产销率由 90.52% 逐步回落至 87.31%；产能利用率从 54.6% 提升至 98.21%，尚未达到满负荷生产水平。中国汽车工业协会数据显示，2026 年 1—6 月国内商用车产销同比仅小幅增长 8.2%、8.3%，行业整体平稳增长，不存在爆发式需求。在此背景下，公司规划新增 10 万套产能，新增产能的订单承接与消化能力仍有待市场检验。
亮眼业绩背后，徐工集团、三一集团两大行业龙头是重要支撑，连续三年稳居公司前两大客户。2023 年，两大集团合计营收占比 44.4%；2024 年占比 41.87%；2025 年占比 32.83%，客户集中度长期处于高位。
图源：招股说明书
尤为特殊的是，两大客户同时持有公司股份。招股书披露，2021 年 12 月，三一集团下属三一重工以 39 元 / 股价格受让股份，合计出资 4680 万元；2022 年 1 月，徐工集团关联方徐州云享同样以 39 元 / 股完成股份收购。
“客户 + 股东” 的双重绑定属于产业链常见产业投资模式，短期内能够稳固订单渠道，但也是一把双刃剑。深度绑定头部主机厂或将制约公司向外拓展其他客户的空间，长期独立开拓市场的能力面临考验。除此之外，三一集团、徐工集团均在布局自研三电系统，行业竞争持续加剧，未来绿控传动能否持续稳定获取两大客户订单，存在不确定性。
应收账款激增，账面利润存 “虚胖” 隐忧伴随着销量走高，绿控传动营收、净利润持续增长。2023 至 2025 年，营业收入分别为 7.70 亿元、13.28 亿元、33.54 亿元；归母净利润依次为 - 1233.38 万元、4804.27 万元、1.53 亿元。2026 年一季度，公司实现营收 10.14 亿元，归母净利润 5866.40 万元，盈利曲线稳步向上。
图源：招股说明书
与之形成反差的是，公司经营现金流持续承压。2023 年经营活动现金流净额 519.91 万元；2024 年下滑至 - 1.85 亿元；2025 年为 - 1.75 亿元，资金持续流出，流动资金压力凸显。
现金流紧张的核心诱因，来自规模持续膨胀的应收账款。截至 2023 年末、2024 年末、2025 年末，公司应收账款余额分别为 40402.33 万元、51816.23 万元、148446.88 万元，三年年均复合增长率高达 91.68%。应收大增既可能是业务快速扩张、放宽信用政策带来的阶段性现象，也释放出回款难度上升的预警信号。
图源：招股说明书
对应来看，应收账款坏账准备同步走高，报告期内分别达到 5378.17 万元、6465.43 万元、13053.52 万元，坏账准备规模突破亿元。绿控传动坦言，收入扩张带动应收账款快速增加，持续占用营运资金，或将加剧流动资金紧张局面。
图源：招股说明书
客观而言，单一维度应收账款增长可归于业务扩张，但应收规模爆发叠加坏账准备同步上行，反映出公司赊销规模扩大，下游账款回收不确定性提升，存在部分款项无法足额收回的潜在风险。一旦未来发生大额坏账计提，前期确认的账面利润将会受到明显冲击。也就是说，公司会计利润账面数据可观，但盈利缺少充足现金流入支撑，存在利润 “虚胖” 风险。
主打技术创新 却深陷知识产权纠纷另一大市场争议焦点，来自与法士特的知识产权争端。陕西法士特齿轮有限责任公司自今年 3 月发布万余字材料，指控绿控传动存在技术侵权行为。
2026 年 5 月 11 日，西安市中级人民法院正式受理法士特提起的不正当竞争纠纷案；与此同时，法士特自 2026 年 1 月起多次向深交所等监管机构提交投诉材料，并向国家知识产权局提起相关专利无效申请且获得受理。目前相关案件尚在审理阶段，暂无最终司法结论。
图源：法院诉讼书
市场由此产生疑问：这家由清华博士牵头创立、多次斩获国家级奖项、以技术创新为标签的科创企业，为何卷入重大知识产权争议？
从研发数据来看，公司研发投入力度呈现边际走弱态势。2023—2025 年研发费用分别为 4767.46 万元、7685.33 万元、1.20 亿元，但研发费用率逐年下滑，依次为 6.19%、5.79%、3.59%，横向对比同行并不占优。同时，招股书显示，2025 年绿控传动研发人员仅 304 人。相比行业内多家竞争对手，研发团队体量偏小，持续技术迭代的投入能力受到外界审视。
图源：招股说明书
当前绿控传动 IPO 已走到注册后等待挂牌阶段，但大客户依赖、现金流紧张、应收款高企、盈利含金量不足、知识产权诉讼等多重问题悬而未决。多重拷问之下，绿控传动能否平稳完成上市，仍有待持续观察。
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