7月8日，Momenta在港股挂牌。我盯着盘面看了好一会儿，脑子里反复转着一个问题：这家公司到底值不值得我长线追踪？
翻完招股书，又对了一遍最新的行业数据，一个事实逐渐清晰：Momenta是目前国内极少数将商业模式闭环、规模壁垒确立以及盈利路径走通的企业。它或许不是舆论场上最喧闹的，也不是消费者眼里最出圈的，但三组硬邦邦的数字，把它的行业地位钉得死死的：
64.5%的第三方城市NOA市占率，全球前十车企拿下9家合作，三年时间毛利率从17.5%飙到71.6%。
这三个数字不是孤立的好看数据，它们是一条因果链上的三个环节：拿下足够多的头部车企→装车量足够大→许可费收入占比多→毛利率就会高。
01，为啥头部车企都选了它做供应商？
根据灼识咨询的数据，2025年3月到2026年2月，独立第三方城市NOA供应商市场里，Momenta一家的销量市占率达到64.5%。
但这个64.5%有个前提是“独立第三方城市NOA供应商”市场，不包括车企自研，也不包括华为智选和地平线的软硬一体方案。在更广泛的“独立高速NOA及城市NOA”市场中，Momenta的市占率为27.4%。
64.5%也好，27.4%也罢，这些数字的支撑点是一样的：客户。全球排名前十的车企里，9家已经跟它建立了合作——奔驰、宝马、奥迪、丰田、通用、比亚迪、上汽、福特……你能叫得出名字的基本都在上面。合作车企总数24家，累计定点车型超过180款。
这些彼此打得你死我活的车企巨头，为什么最后都选了同一家智驾供应商？
答案不复杂：因为Momenta不造车。
在这个全行业都在喊“全栈自研”、人人都想下场造车的时代，Momenta从成立第一天就守住了边界——只做软件算法，不碰硬件，不造车，永远不成为客户的竞争对手。华为虽然不亲自造车，但在卖车，是事实上的竞争者。而几乎所有车企都愿意和Momenta深度合作，是因为它只做乙方，只赚软件的钱。
还有一个被很多人忽略的点：智驾方案的客户粘性极强。一款车型一旦选定了智驾供应商，从研发到量产周期三到五年，中途更换等于把整个开发流程推倒重来。Momenta拿下的每一个定点，都是未来三到五年里相对确定的现金流。
不过风险也摆在这。车企自研的长期威胁是真实存在的——虽然经济账算下来，绝大多数车企养不起上千人的算法团队，行业终局大概率是分层，但头部那几家会不会逐步把智驾全栈收回自研，还是个未知数。Momenta的不可替代性，还需要更长时间来验证。02，从“按人头收费”到“按装车量抽成”
财报中最值得玩味的，并非营收增速，而是毛利率的变化。
三年时间，毛利率从17.5%到49.0%再到71.6%，提升了54个百分点。在整个汽车产业链里，整车厂毛利率普遍在10%-20%，宁德时代约26%，哪怕是芯片为主的地平线，2025年毛利率也就64.5%。71.6%已经摸到利润层天花板了。
但更关键的问题是：这个高毛利怎么来的？
Momenta的收入分两块。一块是技术开发服务费——帮车企做定制化开发的项目费，本质上是“卖人头”，人力成本高，毛利低。另一块是许可服务费——车型量产后按装车量收软件授权费。算法研发成本已经在开发阶段投入了，量产后每多装一辆车，边际成本几乎为零。
2023年，许可费只占收入的3.1%，毛利率只有17%，那时候它就是一家技术外包公司。到2025年，许可费收入涨到9.68亿元，占总收入的40.1%，三年翻了42倍。
它正在从“按人头收费的项目公司”变成“按装车量抽成的软件平台”。这个逻辑跟微软卖Windows授权很像——开发成本一次性投入，之后每多装一台电脑，收入几乎全是利润。
前者的天花板看团队规模，后者的天花板看整个行业的装车量。一旦这个结构扭过来，Momenta就会越跑越轻松。
很多人揪着它还在亏损说事，但看一下经调整净亏损：2023年10.93亿，2024年9.59亿，2025年3.03亿，三年减亏近8个亿。这个亏损主要砸在研发上——近三年累计研发投入46.6亿，2025年研发占营收77.5%，研发人员占比超80%。
靠高研发换未来的亏损，跟烧钱换规模是两回事。03，100万辆车在路上跑出来的“数据飞轮”
行业里有句大实话：代码可以挖人写，模型可以抄论文，但几十万台量产车每天跑出来的真实路况数据，谁也抄不走。
根据最新的消息，截止7月7日，搭载Momenta系统的量产车超过100万辆。
而2025年底这一数字仅为68万辆，短短188天内便新增了32万辆。
装车量越快，数据积累越快；数据越多，算法迭代越快；算法越强，能拿下的客户越多。这个正向循环一旦转起来，与追赶者的距离会越拉越大。
很多人说现在全行业都在做世界模型、搞端到端，Momenta没什么技术壁垒。这话只说对了一半：算法框架大家都能学，但训练模型的食材——真实道路数据，不是谁都有。
靠几十台改装Robotaxi跑出来的数据，场景永远有限；100万辆量产车跑在全国乃至全球道路上，每天都会遇到各种路况和极端案例。这些真实数据喂出来的模型，泛化能力根本不是一个量级。
智能驾驶的竞争维度，已经从“能不能开”转向了“开得好不好、安不安全”了。
说到这，需要提一下Momenta的“一个飞轮，两条腿”。简单说，就是两条腿走路，L2量产和L4无人驾驶。
不过，Momenta是L2量产和L4无人驾驶共用一套底层技术栈，量产车积累的数据可以直接反哺L4迭代，L4的前沿技术也能降维下放到量产方案里。
但需要注意，飞轮需要持续投入才能转得动。目前，Robotaxi业务还没贡献实质性收入，研发费用大概率还要涨，海外扩张也需要投入。方向对、斜率对，但拐点还没真正踩实。04，争议与挑战
任何投资标的都不可能完美，Momenta面临的质疑同样客观存在。
首先是客户问题。早期确实依赖上汽系，但随着奔驰、日产等合资巨头的定点车型陆续量产，客户结构正在分散化，这是企业发展过程中的正常阶段。不过，车企向来不会轻易把“灵魂”交出，哪怕不全栈自研，也会扶持二供、三供跟Momenta竞争。
其次，行业价格战正持续压缩车企的盈利空间。对供应商而言，虽然海量装车量有助于摊薄单位研发成本，但在激烈降价潮中，利润并未随之同步增长，整体利润水平仍然承压。
最后是港股智驾板块的整体估值压力。受地平线、小马智行等先上市企业股价波动影响，市场对“物理AI”概念的接受度仍处于修复期。Momenta上市后的表现，将取决于其亏损收窄的速度以及机构对AI落地实体经济的信心。
小凤认为，Momenta的长期成长潜力值得关注。但必须客观正视，企业仍处于战略亏损阶段，业务拐点尚未完全夯实，叠加行业估值承压、车企自研替代、行业价格竞争等多重不确定性，其长期价值的兑现仍存在诸多变数。（文|李健波）
